前  言

众多国际经验证明,风险投资是推动科技进步、技术创新的重要方式,是国民经济持续发展的关键要素之一。当前,世界各国的风险投资市场呈现出两个重要特征:一是跨境风险资本在全球风险投资中所占比重越来越大;二是许多国家的政府部门通过设立风险资本投资项目直接或间接参与市场。针对上述两类典型特征,国内外学者进行了深入研究,但将跨境风险资本与国有风险资本联系起来的研究成果还有待扩展和补充。本书选择联合投资这一风险投资市场上重要的投资方式将跨境风险资本与国有风险资本联系起来,以中国区域文化为研究视角,从理论和实证两个方面揭示区域文化影响跨境风险资本(以下简称“跨境VC”)选择中国国有风险资本(以下简称“国有VC”)作为联合投资伙伴的内在逻辑,并在此基础上评价二者的联合投资成效。本书的研究丰富和扩展了跨境风险投资和国有风险投资领域的学术研究,同时对于未来中国风险资本更好地“走出去”有一定实践指导意义。

本书首先从文化视角出发,基于国有风险投资的鉴证理论、政治关联理论和承诺升级理论,结合跨境VC的外来者劣势,分别从跨境VC投前项目筛选、投中为企业提供资源禀赋以及投后风险分担三个方面分析文化对跨境VC与国有VC联合投资形成的影响,并在文化视角下分析跨境VC与国有VC联合投资对企业后续融资、企业创新和退出绩效的影响,提出相应研究假设。其次,通过私募通数据库检索跨境VC在中国的全部联合投资事件,构建文化影响跨境VC与国有VC联合投资形成的计量模型以及检验联合投资成效的计量模型。最后,根据理论分析和研究设计,检验文化对跨境VC与国有VC联合投资形成的影响,并在文化特征模型的基础上分别检验跨境VC与国有VC联合投资对企业后续融资、企业创新和退出绩效的影响。

本书的研究结论包括如下几点。

第一,联合投资所投企业位于小团体集体主义文化较高的地区,权利差距文化较高的地区,或人际关怀文化较高的地区,跨境VC会提升联合投资中的国有VC的数量占比,同时在联合投资中配置更高政治层级的国有VC。另外,当所投企业位于正式制度较为完善的地区时,小团体集体主义、权利差距、人际关怀三个文化维度对跨境VC选择国有VC联合投资的正向影响会减弱,即跨境VC的联合投资伙伴选择更趋向多样性。

第二,基于文化视角选择国有VC联合投资是跨境VC的内生性考量,若跨境VC与本土VC形成的联合投资中的国有VC数量占比低于均衡水平,或在联合投资中的国有VC政治层级低于均衡水平,不会明显减少所投企业的后续融资轮次和后续融资机构数量。所投企业位于传统主义文化较高的地区时,偏离数量占比的均衡水平将减少所投企业的后续融资机构数量,偏离政治层级的均衡水平将减少所投企业的后续融资轮次和后续融资机构数量。所投企业位于外部融资环境较好的地区时,偏离数量占比的均衡水平不会减少所投企业的后续融资轮次和后续融资机构数量,甚至偏离政治层级的均衡水平时还会有所增加。

第三,基于文化视角选择国有VC联合投资是跨境VC的内生性考量,若跨境VC与本土VC形成的联合投资中的国有VC数量占比低于均衡水平,或在联合投资中的国有VC政治层级低于均衡水平,会减少所投企业接受投资后三年的申请专利数量和申请发明专利数量。所投企业位于传统主义文化较高的地区时,上述效应更加明显。所投企业位于知识产权保护程度较高的地区时,偏离数量占比的均衡水平不会降低所投企业的申请专利数量和申请发明专利数量,甚至偏离政治层级的均衡水平时申请发明专利数量还会提升。

第四,基于文化视角选择国有VC联合投资是跨境VC的内生性考量,若跨境VC与本土VC形成的联合投资中的国有VC数量占比低于均衡水平,或在联合投资中的国有VC政治层级低于均衡水平,虽然不会降低跨境VC以所投企业IPO进行退出的可能性,但会降低跨境VC以所投企业并购进行退出的可能性。所投企业位于传统主义文化较高的地区时,上述效应更加明显。联合投资处于退出环境不确定性较低的时期时,偏离数量占比的均衡水平不仅不会降低并购退出的可能性,甚至还会提高IPO退出的可能性,而偏离政治层级的均衡水平则提高了并购退出和IPO退出的可能性。